{"id":3425,"date":"2026-03-06T06:16:42","date_gmt":"2026-03-06T09:16:42","guid":{"rendered":"https:\/\/tavaresborba.com.br\/?p=3425"},"modified":"2026-03-09T08:53:04","modified_gmt":"2026-03-09T11:53:04","slug":"regras-da-resolucao-cvm-n-175-sobre-originacao-e-cessao-de-creditos-pelo-gestor-consultor-e-administrador-do-fidc","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/tavaresborba.com.br\/en\/regras-da-resolucao-cvm-n-175-sobre-originacao-e-cessao-de-creditos-pelo-gestor-consultor-e-administrador-do-fidc\/","title":{"rendered":"Rules of CVM Resolution No. 175 regarding the Origination and Assignment of Credits by the Manager, Consultant, and Administrator of the FIDC (Investment Fund in Credit Rights)."},"content":{"rendered":"

Gustavo Tavares Borba[1]<\/a><\/p>\n

Luiza Coelho da Rocha[2]<\/a><\/p>\n

 <\/p>\n

1. Introdu\u00e7\u00e3o <\/strong><\/h3>\n

A Resolu\u00e7\u00e3o CVM n\u00ba 175\/2023 promoveu substanciais altera\u00e7\u00f5es na regulamenta\u00e7\u00e3o dos fundos de investimento, unificando as regras de v\u00e1rios tipos de fundos em um mesmo diploma regulat\u00f3rio, incluindo os Fundos de Investimento em Direitos Credit\u00f3rios (FIDCs).<\/p>\n

Antes da Res. 175, quando as regras sobre FIDC estavam na Instru\u00e7\u00e3o CVM n\u00ba 356\/2001, havia uma proibi\u00e7\u00e3o absoluta para que o gestor, o consultor, o custodiante, o administrador e as partes a eles relacionadas fossem originadores ou cedentes do cr\u00e9dito a ser adquirido pelo FIDC, bem como certa incerteza sobre a abrang\u00eancia do termo \u201corigina\u00e7\u00e3o\u201d, em especial quando o gestor ou o consultor especializado promovesse a avalia\u00e7\u00e3o do emissor do \u201ct\u00edtulo\u201d que seria em seguida criado e cedido ao FIDC, em uma sistem\u00e1tica que foi equivocadamente[3]<\/a> inclu\u00edda em um conceito amplo de \u201coriginar para distribuir\u201d.<\/p>\n

Este artigo prop\u00f5e-se a analisar a nova sistem\u00e1tica prevista na Res. 175 para definir essas quest\u00f5es relacionadas \u00e0 origina\u00e7\u00e3o e cess\u00e3o de cr\u00e9dito por agentes que prestam servi\u00e7os ao FIDC.<\/p>\n

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2. Origina\u00e7\u00e3o de Cr\u00e9dito em FIDCs: Breve Contextualiza\u00e7\u00e3o<\/h3>\n

Os Fundos de Investimento em Direitos Credit\u00f3rios (FIDCs) s\u00e3o ve\u00edculos de investimento coletivo que t\u00eam como principal objetivo a aquisi\u00e7\u00e3o de direitos credit\u00f3rios, sejam eles de que natureza for (v.g., financeira, comercial, industrial ou imobili\u00e1ria). Esses direitos credit\u00f3rios s\u00e3o consolidados em uma carteira, proporcionando aos investidores do fundo a possibilidade de aplicar seus recursos em um diversificado portif\u00f3lio de cr\u00e9ditos.<\/p>\n

A origina\u00e7\u00e3o de cr\u00e9dito envolveria a cria\u00e7\u00e3o do cr\u00e9dito. Uma sociedade an\u00f4nima, ao emitir deb\u00eantures, estaria originando o cr\u00e9dito e com ele os t\u00edtulos que o corporificam. Em uma transa\u00e7\u00e3o de compra e venda com pagamento futuro, ambos os contratantes estariam originando, por meio do referido neg\u00f3cio jur\u00eddico, o cr\u00e9dito decorrente da opera\u00e7\u00e3o. Originar, portanto, como o nome pr\u00f3prio indica, consiste em criar o cr\u00e9dito, de modo que o originador participaria central e formalmente no ato ou neg\u00f3cio jur\u00eddico que gerou o cr\u00e9dito.<\/p>\n

A revogada ICVM 356\/2001 n\u00e3o definia o que seria a \u201corigina\u00e7\u00e3o\u201d de um cr\u00e9dito, gerando, em virtude da omiss\u00e3o, inseguran\u00e7a no mercado, como no caso do modelo de neg\u00f3cio j\u00e1 referido, em que o consultor especializado ou gestor avalia previamente a capacidade do futuro emissor do t\u00edtulo (usualmente uma CCB \u2013 c\u00e9dula de cr\u00e9dito banc\u00e1rio) que seria adquirido pelo FIDC em seguida. Nesse modelo (recorrente no mercado), o gestor\/consultor participaria do processo de origina\u00e7\u00e3o (realizando a avalia\u00e7\u00e3o pr\u00e9via) mas n\u00e3o originaria propriamente o cr\u00e9dito, pois n\u00e3o faria parte do ato ou neg\u00f3cio jur\u00eddico que o criou. A Res. 175, como ser\u00e1 analisado adiante, tratou expressamente do conceito de \u201corigina\u00e7\u00e3o\u201d, reduzindo, por conseguinte, a inseguran\u00e7a que existia nessa seara.<\/p>\n

Como a aquisi\u00e7\u00e3o dos cr\u00e9ditos pelo FIDC envolve riscos intr\u00ednsecos ao neg\u00f3cio, desde a inadimpl\u00eancia dos devedores at\u00e9 varia\u00e7\u00f5es macroecon\u00f4micas que podem impactar o valor presente dos cr\u00e9ditos, imp\u00f5e-se, por consequente, a realiza\u00e7\u00e3o da gest\u00e3o desses riscos, o que inclui an\u00e1lises t\u00e9cnicas aprofundadas para avaliar a probabilidade de inadimpl\u00eancia por parte do devedor e a defini\u00e7\u00e3o de pol\u00edticas e procedimentos claros para lidar com os diferentes cen\u00e1rios de risco. Cabe ao gestor analisar diversos aspectos do devedor e do cr\u00e9dito a ser adquirido pelo FIDC, verificando a regularidade da empresa emissora do t\u00edtulo, aspectos patrimoniais e de endividamento do devedor, capacidade de gera\u00e7\u00e3o de recursos, lastro e garantias da d\u00edvida, entre outros aspectos que podem ter impacto no futuro recebimento do cr\u00e9dito.<\/p>\n

Quando o alienante (cedente) ou originador do cr\u00e9dito \u00e9 um dos prestadores de servi\u00e7o do fundo com atribui\u00e7\u00e3o de escolher\/opinar sobre o cr\u00e9dito (gestor e consultor) ou que tem uma fun\u00e7\u00e3o essencial na estrutura de funcionamento do fundo (administrador), assim como as partes a eles relacionadas, surgem interesses e incentivos paralelos que podem comprometer a an\u00e1lise isenta e t\u00e9cnica quanto \u00e0 aquisi\u00e7\u00e3o de cr\u00e9dito[4]<\/a>.<\/p>\n

Anteriormente \u00e0s mudan\u00e7as trazidas pela Res. 175, a aquisi\u00e7\u00e3o de cr\u00e9dito originado ou cedido pelo gestor, consultor, administrador ou custodiante do FIDC, bem como por partes a eles relacionadas, estava objetiva e totalmente vedada pelo \u00a7 2\u00ba do art. 39 da ICVM 356[5]<\/a>.<\/p>\n

A referida regra revogada buscava prevenir a ocorr\u00eancia de conflitos de interesses entre os profissionais que prestam servi\u00e7os ao fundo, em especial do gestor, que teria a fun\u00e7\u00e3o de escolher os ativos a serem adquiridos pelo FIDC e, consequentemente, teria est\u00edmulos inadequados no sentido da aquisi\u00e7\u00e3o de cr\u00e9ditos cedidos ou originados por ele ou por partes a ele relacionadas.<\/p>\n

Ao originar ou ser cedente de um cr\u00e9dito, o gestor teria interesses te\u00f3ricos e pessoais que poderiam afetar a avalia\u00e7\u00e3o isenta e a an\u00e1lise adequada sobre a conveni\u00eancia e oportunidade da aquisi\u00e7\u00e3o do cr\u00e9dito pelo FIDC. Essa poss\u00edvel contamina\u00e7\u00e3o da avalia\u00e7\u00e3o do cr\u00e9dito por interesses pessoais era o fundamento que justificava a regra do \u00a7 2\u00ba do art. 39 da ICVM 356, por meio da qual se buscava afastar a possibilidade de que o gestor, o consultor, o administrador ou o custodiante prestigiasse interesses pessoais em detrimento dos interesses dos cotistas, os quais devem sempre ser primordialmente preservados pelos agentes que prestam servi\u00e7os ao fundo (dever fiduci\u00e1rio que \u00e9 inerente \u00e0 atribui\u00e7\u00e3o legal e regulat\u00f3ria de cuidar de interesses alheios).<\/p>\n

Nesse sentido, cumpre transcrever o trecho do relat\u00f3rio de audi\u00eancia p\u00fablica da ICVM 531\/12 (a qual inseriu o referido \u00a7 2\u00ba na ICVM 356\/01), que justifica a referida regra proibitiva:<\/p>\n

Primeiramente, cabe dizer que a veda\u00e7\u00e3o imposta pelo \u00a72\u00ba do art. 39 buscou tamb\u00e9m inibir a ocorr\u00eancia de um dos principais conflitos existentes na estrutura\u00e7\u00e3o dos produtos de securitiza\u00e7\u00e3o<\/u> \u2013 originar para distribuir \u2013 em que os cr\u00e9ditos s\u00e3o concedidos sem a devida dilig\u00eancia tendo em vista a sua subsequente cess\u00e3o para terceiros<\/u>. Dessa forma, de modo a deixar mais claro que a veda\u00e7\u00e3o atinge tamb\u00e9m a origina\u00e7\u00e3o dos direitos credit\u00f3rios, a reda\u00e7\u00e3o do art. 39, \u00a72\u00ba foi alterada.<\/p><\/blockquote>\n

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3. Participa\u00e7\u00e3o do Gestor no Processo de Origina\u00e7\u00e3o de Cr\u00e9dito<\/strong><\/h3>\n

\u00a0<\/strong>As atividades e responsabilidades do gestor do FIDC incluem a identifica\u00e7\u00e3o de oportunidades de cr\u00e9dito que estejam alinhadas com a estrat\u00e9gia do fundo, a an\u00e1lise criteriosa dos poss\u00edveis devedores e a avalia\u00e7\u00e3o dos riscos envolvidos na aquisi\u00e7\u00e3o do cr\u00e9dito.<\/p>\n

Al\u00e9m disso, cabe ao gestor negociar as condi\u00e7\u00f5es da opera\u00e7\u00e3o, sempre visando maximizar o retorno para o fundo dentro dos limites de risco estabelecidos no regulamento. Essa etapa exige expertise e conhecimento do mercado, sendo necess\u00e1rio compreender os setores nos quais os devedores est\u00e3o inseridos, suas din\u00e2micas e peculiaridades. A habilidade de avaliar a sa\u00fade financeira dos devedores e a qualidade dos cr\u00e9ditos \u00e9 crucial para garantir que o portf\u00f3lio do fundo seja composto por ativos de qualidade e que observem as regras do regulamento.<\/p>\n

Na situa\u00e7\u00e3o em que um gestor ou consultor era encarregado de avaliar a “adequa\u00e7\u00e3o” do poss\u00edvel devedor que emitiria, no futuro, o cr\u00e9dito a ser adquirido pelo FIDC, surgiam questionamentos sobre a incid\u00eancia ou n\u00e3o da veda\u00e7\u00e3o do \u00a7 2\u00ba do art. 39 da ICVM 356\/2001. Isso ocorria porque se poderia cogitar de o gestor ter poss\u00edveis interesses pessoais na aquisi\u00e7\u00e3o pelo FIDC de cr\u00e9dito que seria emitido por um terceiro j\u00e1 com a sua \u201cchancela\u201d.<\/p>\n

Como a revogada ICVM 356\/2001 n\u00e3o definia o que seria origina\u00e7\u00e3o<\/em>, existia certa incerteza sobre a abrang\u00eancia do termo, como, por exemplo, se ele incluiria ou n\u00e3o a situa\u00e7\u00e3o em que, sem participar propriamente da cria\u00e7\u00e3o do cr\u00e9dito, o gestor ainda assim estava de alguma forma envolvido no processo de origina\u00e7\u00e3o, por meio da prospec\u00e7\u00e3o e chancela da adequa\u00e7\u00e3o do futuro devedor[6]<\/sup><\/a>.<\/p>\n

Nesse contexto, constata-se que existem profissionais que t\u00eam alguma rela\u00e7\u00e3o indireta com a cria\u00e7\u00e3o do cr\u00e9dito, como o consultor ou gestor que avalia previamente o futuro devedor, mas que n\u00e3o devem ser considerados originadores do cr\u00e9dito, uma vez que este n\u00e3o surge (nasce) diretamente de atos ou neg\u00f3cios jur\u00eddicos que tenham esses agentes como parte. No caso do consultor\/gestor que analisa a higidez financeira do futuro devedor, parece-me que essa atua\u00e7\u00e3o seria feita antes da origina\u00e7\u00e3o do cr\u00e9dito, que s\u00f3 em seguida seria efetivamente criado.<\/p>\n

Embora, nesse contexto, o gestor\/consultor n\u00e3o deva ser considerado originador do cr\u00e9dito, ele participaria pr\u00e9via e indiretamente do processo lato sensu<\/em> de cria\u00e7\u00e3o do cr\u00e9dito, uma vez que esse s\u00f3 surgiria efetivamente ap\u00f3s a pr\u00e9via chancela do futuro devedor pelo gestor\/consultor. Assim, embora n\u00e3o originasse propriamente o cr\u00e9dito, n\u00e3o era despropositado cogitar-se da presen\u00e7a de conflito de interesses envolvido na situa\u00e7\u00e3o.<\/p>\n

Para an\u00e1lise do conflito de interesses nessa aludida situa\u00e7\u00e3o, impor-se-ia analisar se o gestor\/consultor, ao \u201cchancelar\u201d o futuro devedor do cr\u00e9dito a ser adquirido pelo FIDC, sofreria est\u00edmulos te\u00f3ricos para aprova\u00e7\u00e3o da aquisi\u00e7\u00e3o desses t\u00edtulos, de tal modo que esses est\u00edmulos poderiam ter aptid\u00e3o te\u00f3rica para afetar a isen\u00e7\u00e3o no momento da avalia\u00e7\u00e3o da aquisi\u00e7\u00e3o do cr\u00e9dito.<\/p>\n

Nesse contexto, apesar da proibi\u00e7\u00e3o estabelecida pelo \u00a7 2\u00ba do art. 39 quanto ao gestor, consultor, administrador e custodiante do FIDC serem originadores<\/em> do cr\u00e9dito, persistia a incerteza em rela\u00e7\u00e3o \u00e0 situa\u00e7\u00e3o em que esses agentes, ou partes a eles relacionadas, tinham participa\u00e7\u00e3o indireta no processo de origina\u00e7\u00e3o do cr\u00e9dito, o que muito se devia \u00e0 aus\u00eancia de uma defini\u00e7\u00e3o regulat\u00f3ria do conceito de origina\u00e7\u00e3o<\/em>. Embora nos pare\u00e7a que, em condi\u00e7\u00f5es normais, esses agentes que chancelam previamente o futuro cession\u00e1rio ou originador do cr\u00e9dito n\u00e3o devam ser considerados originadores do cr\u00e9dito nem a eles ser equiparados, at\u00e9 mesmo pela aus\u00eancia de incentivo que pudesse comprometer a an\u00e1lise isenta e t\u00e9cnica do cr\u00e9dito (a an\u00e1lise seria apenas antecipada), essa quest\u00e3o ainda estava longe de ser completamente esclarecida, de modo que as novas regras da Res. 175 vieram em boa hora para conferir maior seguran\u00e7a jur\u00eddica a essas opera\u00e7\u00f5es.<\/p>\n

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4. Resolu\u00e7\u00e3o CVM 175: Novas Diretrizes para Origina\u00e7\u00e3o e Cess\u00e3o do Cr\u00e9dito<\/strong><\/h3>\n

A nova Resolu\u00e7\u00e3o CVM n\u00ba 175\/2023, que entrou em vigor em 2 de outubro de 2023, promoveu inova\u00e7\u00e3o na regula\u00e7\u00e3o dessa quest\u00e3o, ao definir, no seu Anexo II (que trata especificamente de FIDC), quem seria o originador do cr\u00e9dito:<\/p>\n

XVIII \u2013 originador: agente que atua na concess\u00e3o prim\u00e1ria do cr\u00e9dito<\/u>, concorrendo diretamente<\/u> para a forma\u00e7\u00e3o do direito credit\u00f3rio<\/u>, o que inclui aqueles que atuam na qualidade de representante ou mandat\u00e1rio de uma das contrapartes da opera\u00e7\u00e3o de cr\u00e9dito<\/u>, observado que o conceito alcan\u00e7a os agentes que mant\u00eam a rela\u00e7\u00e3o comercial com o devedor quando da concess\u00e3o do cr\u00e9dito, mas n\u00e3o fica limitado a esses agentes; (g.n.)<\/p><\/blockquote>\n

Essa defini\u00e7\u00e3o esclarece que o originador do cr\u00e9dito \u00e9 o agente fundamental que participa primaria e<\/u> diretamente<\/u> na cria\u00e7\u00e3o do cr\u00e9dito, desempenhando um papel essencial na forma\u00e7\u00e3o do direito credit\u00f3rio ou em aspectos acess\u00f3rios deste. Desse modo, a nova resolu\u00e7\u00e3o tentou dirimir as d\u00favidas anteriores sobre quem seria o originador do cr\u00e9dito, reduzindo a incerteza em rela\u00e7\u00e3o \u00e0 participa\u00e7\u00e3o do gestor, consultor ou administrador em fases preliminares que n\u00e3o envolvem diretamente o neg\u00f3cio ou ato jur\u00eddico que efetivamente criou o cr\u00e9dito.<\/p>\n

Outra inova\u00e7\u00e3o trazida pela Res. 175, para os casos que n\u00e3o envolvam distribui\u00e7\u00e3o de cotas junto ao p\u00fablico em geral (art. 13, IV, b)[7]<\/a>, foi a defini\u00e7\u00e3o de hip\u00f3teses excepcionais (art. 42) em que ficou permitida que a pol\u00edtica de investimento do FIDC<\/u> preveja a possibilidade de aquisi\u00e7\u00e3o de direitos credit\u00f3rios originados ou cedidos por administrador, gestor, consultor ou partes a eles relacionadas, desde que observadas certas condi\u00e7\u00f5es:<\/p>\n

 <\/p>\n

Art. 42. \u00c9 vedada a aquisi\u00e7\u00e3o de direitos credit\u00f3rios originados ou cedidos pelo administrador, gestor, consultoria especializada ou partes a eles relacionadas.
\n1\u00ba O regulamento pode afastar a veda\u00e7\u00e3o prevista no caput, desde que:
\n<\/u>I \u2013 o gestor, a entidade registradora e o custodiante dos direitos credit\u00f3rios n\u00e3o sejam partes relacionadas entre si; e
\nII \u2013 a entidade registradora e o custodiante n\u00e3o sejam partes relacionadas ao originador ou cedente.<\/p><\/blockquote>\n

 <\/p>\n

Percebe-se que a nova resolu\u00e7\u00e3o, al\u00e9m de buscar dirimir a ambiguidade sobre o conceito de originador<\/em>, tamb\u00e9m passou a permitir explicitamente, quando prevista a possibilidade na pol\u00edtica de investimento do fundo, a aquisi\u00e7\u00e3o de cr\u00e9ditos originados ou cedidos pelo gestor, administrador ou consultor, desde que certos requisitos estejam presentes: a) n\u00e3o se trate de fundo cujas cotas sejam distribu\u00eddas ao p\u00fablico em geral; b) o gestor, a entidade registradora e o custodiante n\u00e3o sejam partes relacionadas entre si; e c) a entidade registradora e o custodiante n\u00e3o sejam relacionadas ao originador ou cedente. Al\u00e9m disso, a exig\u00eancia indicada no item \u201cb\u201d acima \u00e9 dispensada quando se tratar de classe destinada exclusivamente a investidores profissionais (art. 42, \u00a7 2\u00ba).<\/p>\n

Em rela\u00e7\u00e3o \u00e0 classe exclusivamente destinada a investidores profissionais[8]<\/a>, a flexibiliza\u00e7\u00e3o foi al\u00e9m, tanto que as restri\u00e7\u00f5es do inciso I do \u00a7 2\u00ba do art. 42 (hip\u00f3tese \u201cb\u201d do par\u00e1grafo anterior) n\u00e3o seriam aplic\u00e1veis, de modo que, a depender da regra do regulamento, apenas seria necess\u00e1rio que a entidade registradora e a custodiante n\u00e3o sejam relacionadas ao cedente\/originador do cr\u00e9dito.<\/p>\n

Observa-se, na Res. 175, uma pondera\u00e7\u00e3o entre riscos de condutas irregulares, est\u00e1gio evolutivo da ind\u00fastria de FIDCs, e a calibragem adequada das regras de prote\u00e7\u00e3o dos investidores, incluindo uma abordagem racional em rela\u00e7\u00e3o aos motivos e condi\u00e7\u00f5es que justificam as veda\u00e7\u00f5es para que certos agentes que prestam servi\u00e7o ao FIDC possam participar da origina\u00e7\u00e3o e\/ou da cess\u00e3o de cr\u00e9ditos ao fundo. A justificativa para essa nova abordagem encontra-se expressa no pr\u00f3prio Relat\u00f3rio de Audi\u00eancia P\u00fablica que antecedeu a edi\u00e7\u00e3o da Res. 175\/2022:<\/p>\n

 <\/p>\n

Reconhecendo a evolu\u00e7\u00e3o da ind\u00fastria de FIDC, notadamente no que se refere aos controles dos fluxos financeiro e de direitos credit\u00f3rios, bem como tendo em conta que regulamentar por meio de restri\u00e7\u00f5es \u00e9 um recurso extremo, a ser utilizado parcimoniosamente, a CVM est\u00e1 disposta a rever a restri\u00e7\u00e3o. Ocorre, por\u00e9m, que a restri\u00e7\u00e3o derivou de casos concretos cuja repeti\u00e7\u00e3o \u00e9 importante evitar e cuja ocorr\u00eancia se torna mais prov\u00e1vel caso as opera\u00e7\u00f5es de cess\u00e3o envolvendo prestadores de servi\u00e7os, suas partes relacionadas e o fundo sejam disciplinadas somente por meio de disclosure<\/em>. Isto posto, optou-se por manter a l\u00f3gica de freios-e-contrapesos, capaz de manter o regulador seguro ao flexibilizar a regulamenta\u00e7\u00e3o. Desse modo, as opera\u00e7\u00f5es em tela passam a ser admitidas, inclusive no cl\u00e1ssico modelo de originar-para-distribuir; contudo, com o intuito de mitigar os riscos relacionados \u00e0 exist\u00eancia, integridade e titularidade dos direitos credit\u00f3rios, remanesce requerida independ\u00eancia entre os principais agentes da opera\u00e7\u00e3o, existindo uma flexibiliza\u00e7\u00e3o pontual e espec\u00edfica para classes exclusivamente destinadas a investidores profissionais (art. 42, \u00a7 2\u00ba). No que se refere \u00e0s sugest\u00f5es de flexibiliza\u00e7\u00e3o do requisito para classes restritas para al\u00e9m da dispensa acima referida, considerou-se mais adequado que nesse primeiro momento a dispensa remanes\u00e7a poss\u00edvel somente para classes para investidores profissionais, capazes de avaliar por si s\u00f3 os riscos de opera\u00e7\u00f5es entre partes relacionadas.<\/p>\n

 <\/p><\/blockquote>\n

A decis\u00e3o da CVM em reconhecer a complexidade do tema e tentar regular as proibi\u00e7\u00f5es decorrentes de conflitos de interesses de determinados agentes que prestam servi\u00e7os ao fundo de forma mais calibrada, afastando-se da mera proibi\u00e7\u00e3o geral das opera\u00e7\u00f5es que envolvam a origina\u00e7\u00e3o\/cess\u00e3o dos cr\u00e9ditos por esses agentes, demonstra uma tentativa de evolu\u00e7\u00e3o na regula\u00e7\u00e3o, mas os riscos de incremento de irregularidades demandam, em contrapartida, uma criteriosa supervis\u00e3o da autarquia.<\/p>\n

\u00c9 salutar que a CVM reconhe\u00e7a a din\u00e2mica do atual mercado de Fundos de Investimento em Direitos Credit\u00f3rios (FIDCs) e a evolu\u00e7\u00e3o dos sistemas de controle que ocorreu nesse segmento, para, de forma justificada, permitir a participa\u00e7\u00e3o direta dos gestores, administradores e consultores na \u201corigina\u00e7\u00e3o\u201d ou na cess\u00e3o de cr\u00e9ditos ao fundo, com a restri\u00e7\u00e3o de que essa possibilidade fique limitada \u00e0s classes destinadas a investidores profissionais\/qualificados e que sejam observadas certas condi\u00e7\u00f5es que viabilizem o funcionamento de um sistema de \u201cfreios e contrapesos\u201d que reduza o risco de expropria\u00e7\u00e3o dos investidores pelos prestadores de servi\u00e7o conflitados.<\/p>\n

Como um dos autores do presente artigo j\u00e1 teve a oportunidade de observar[9]<\/a>, existem m\u00faltiplas estrat\u00e9gias para \u201ctratar\u201d o fen\u00f4meno do conflito de interesses, sendo que a efici\u00eancia de cada mecanismo adotado depender\u00e1 das condi\u00e7\u00f5es que \u201cde fato\u201d prevale\u00e7am em um determinado ambiente. No caso, a CVM, atenta \u00e0 realidade atual do mercado e \u00e0 tend\u00eancia de que diferentes agentes que atuam no fundo possam conter eventuais irregularidades, ampliou a possibilidades de origina\u00e7\u00e3o e cess\u00e3o de cr\u00e9dito por administradores, gestores e consultores, desde que eles n\u00e3o sejam partes relacionadas entre si, bem como que o custodiante e entidade registradora n\u00e3o sejam relacionados com o originador\/cedente.<\/p>\n

A participa\u00e7\u00e3o direta do gestor, administrador ou consultor na origina\u00e7\u00e3o\/cess\u00e3o de cr\u00e9ditos ao FIDC pode aumentar o risco de expropria\u00e7\u00e3o dos investidores em virtude dos incentivos que a situa\u00e7\u00e3o de conflito de interesses engendra, mas o requisito da independ\u00eancia dos prestadores de servi\u00e7o entre si somado \u00e0 aus\u00eancia de rela\u00e7\u00e3o entre o originador\/cedente e a entidade registradora e o custodiante promovem um ambiente de controles m\u00fatuos que, em tese, pode ser h\u00e1bil para inibir a realiza\u00e7\u00e3o de il\u00edcitos pelo agente conflitado. Com isso, n\u00e3o se inviabiliza transa\u00e7\u00f5es que que se incluam no conceito de \u201coriginar para distribuir\u201d, o que pode aumentar a efici\u00eancia geral do mercado de FIDC, sem acr\u00e9scimo substancial dos riscos de ocorr\u00eancia de irregularidades derivadas dos conflitos de interesses que a situa\u00e7\u00e3o estruturalmente assimila.<\/p>\n

Em teoria, o sistema adotado pela Res. CVM 175 parece ser adequado, racional e compat\u00edvel com o est\u00e1gio de evolu\u00e7\u00e3o do mercado de FIDC, cabendo, contudo, uma supervis\u00e3o atenta da autarquia para verificar se o sistema te\u00f3rico de \u201cfreios e contrapesos\u201d efetivamente ir\u00e1 funcionar na pr\u00e1tica. Dado o car\u00e1ter recente dessa nova regula\u00e7\u00e3o, \u00e9 importante ressaltar que ainda n\u00e3o temos clareza sobre sua efetividade em prevenir irregularidades.<\/p>\n

\u00c9 fundamental que a CVM continue aprimorando a regulamenta\u00e7\u00e3o de forma a aumentar a efici\u00eancia do mercado, mas sempre mantendo regras adequadas para a prote\u00e7\u00e3o dos investidores, sem o que o mercado ter\u00e1 pujan\u00e7a inferior a suas potencialidades. Imp\u00f5e-se um equil\u00edbrio fino entre a inova\u00e7\u00e3o nos modelos de neg\u00f3cio no ambiente dos FIDCs (para permitir, por exemplo, a estrat\u00e9gia denominada \u201coriginar para distribuir\u201d) e a prud\u00eancia que deve pautar a regula\u00e7\u00e3o do mercado de capitais, de modo a que seja estimulado um crescimento sustent\u00e1vel e respons\u00e1vel por meio de regras que busquem aumentar a efici\u00eancia desse setor, mas sem descuidar da prote\u00e7\u00e3o adequada dos investidores.<\/p>\n

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Conclus\u00e3o <\/strong><\/h3>\n

A Resolu\u00e7\u00e3o CVM n\u00ba 175\/2023 marca um avan\u00e7o significativo para a ind\u00fastria de fundos de investimento, promovendo mudan\u00e7as substanciais na regulamenta\u00e7\u00e3o do respectivo mercado. A defini\u00e7\u00e3o do conceito de origina\u00e7\u00e3o<\/em> gera maior seguran\u00e7a jur\u00eddica e a introdu\u00e7\u00e3o de regras mais customizadas sobre a cess\u00e3o ou origina\u00e7\u00e3o do cr\u00e9dito pelo gestor, administrador ou consultor do FIDC abre possibilidade de que, no caso de classes destinadas a investidores profissionais e qualificados, esses referidos agentes possam originar e\/ou ceder o cr\u00e9dito ao FIDC, desde que observados certos requisitos de independ\u00eancia de alguns dos prestadores de servi\u00e7os ao fundo, no pressuposto de que funcionar\u00e1 um sistema de freios e contrapesos (envolvendo gestor, administrador e consultor, bem como custodiante e a entidade registradora) que ter\u00e1 aptid\u00e3o para obstar a realiza\u00e7\u00e3o de atos irregulares em preju\u00edzo do investidor.<\/p>\n

Essas novas regras parecem criar um \u201cmecanismo\u201d teoricamente equilibrado para tratar essas situa\u00e7\u00f5es contaminadas com conflito de interesses, o que pode gerar um ambiente mais eficiente ao n\u00e3o excluir do mercado modelos de neg\u00f3cios que envolvam o conceito de \u201coriginar para distribuir\u201d, ao mesmo tempo em que preservam um sistema apto a conter condutas irregulares pelos agentes conflitados.<\/p>\n

Embora pare\u00e7a salutar o novo modelo proposto pela Res. 175, o efetivo funcionamento desse sistema deve ser atentamente monitorado pela CVM, a fim de evitar situa\u00e7\u00f5es de expropria\u00e7\u00e3o dos investidores pelos agentes conflitados, com a consequente degrada\u00e7\u00e3o do mercado de FIDCs.<\/p>\n

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[1]<\/a> Mestre e Doutor pela PUC\/SP. Visiting Scholar<\/em> em Columbia<\/em> Law School<\/em>. Coordenador do m\u00f3dulo de Mercado de Capitais do LLM em Direito Societ\u00e1rio e Mercado de Capitais da FVG\/RJ. Ex-Diretor da CVM. Ex-Procurador-Chefe da Junta Comercial-RJ. S\u00f3cio do Escrit\u00f3rio Tavares Borba Advogados.<\/p>\n

[2]<\/a> Bacharel em Rela\u00e7\u00f5es Internacionais e Direito pela PUC\/RJ. Master of Laws<\/em> pela New York University School of Law<\/em>. International Lawyer<\/em> do Escrit\u00f3rio Scoolidge, Peters, Russotti & Fox LLP<\/em>.<\/p>\n

[3]<\/a> Diz-se equivocado porque quem avalia um futuro emissor do t\u00edtulo n\u00e3o est\u00e1 originando um cr\u00e9dito, como ser\u00e1 explicado no cap\u00edtulo seguinte.<\/p>\n

[4]<\/a> Quando o conflito envolve o gestor ou consultor, que \u00e9 quem decidir\u00e1 e opinar\u00e1, respectivamente, sobre a aquisi\u00e7\u00e3o do cr\u00e9dito pelo FIDC, o conflito de interesses tende a ser ainda mais intenso.<\/p>\n

[5]<\/a> Art. 39 \u2013 (…)<\/p>\n